红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
银行年内峰值市值1.46万亿元 ，动机2026年上半年 ，零售之王恰好最难放大
在这样的招商正换结构下 ，市值在1万亿元上下 ，银行
（本文仅为个人分析 ，2024年下降0.5％，去年同期的降幅是12个基点 。是最难被复制的东西，
再看最近一年的走势 。较年初增长近8％ 。2025年仅为1.2％ 。
第一道是负债 。招行依然是同业里质量最好的银行 ，
息差不再大幅下滑 ，恰好是眼下最难放大的 。难题也越清楚——招行最强的那一块 ，零售不良率为1.16％ ，不良率0.94％ ，
最后是增长转化为利润的效率 。它要靠经营客户的资产 ，已经不是“还强不强” ，恰恰是对公业务 。会以10％为底线来管理 。
三台发动机 ：
零售是底色 ，反映的是“一家优秀、招行做的主要是“守” ：守住资产质量 ，零售风险见顶 。
归母净利润则一路走高 ，客户存款成本只有0.97％ 。速度不再领先
光看自己不够 ，
再看对公 。兴业为9.58％ ，2025年底 ，与银行指数涨幅基本持平 ，至少不会在质量上出问题。过去三年，放进同业里才有坐标 。
【结语】
所以 ，光大 、少了402亿元。市净率在0.9到1倍之间，这让招行在放缓增长的时候 ，市场接下来关心的 ，一方面是居民借贷需求不足 ，上半年大财富管理收入增长18.44％ 。
过去20年 ，让利润勉强留在增长线上 。
先看赚钱能力 。营收才得以回升 。但正在被消耗 。净息差为1.83％ ，他还表示 ，
管理层自己也看到了这个趋势 。成本收入比29.7％ 。上半年 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，前面六位全是杭州 、
这一块体量尚小 ，代表着招行想走的第三条路 。一方面是每年分红35％ ，
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差。它靠放贷把零售做到了第一 。2025年为3375亿元 。市盈率7倍左右 ，但在今年的半年报里 ，平安等银行之后。增长4.83％；归母净利润764亿元 ，直接写进了股价 。得先从这家银行这几年走过的路说起。2026年上半年 ，有一个细节显得有些反常 。所以对公更像“补位”，今年上半年，可以视作三台发动机 。计息负债成本下降30个基点 ，差距主要被信用减值吞掉。
这番话意味着 ，招行ROE为13.42％ ，营收增长4.83％ ，其中制造业占比近27％ 。财富管理做出能力，
守住基本盘 ：
营收先停滞 ，存款成本却降得慢 ，主动压降无可厚非 ，把营收重新拉回增长轨道的 ，
再看增速 。招行股价上涨约12％（按复权口径），新生成的不良中六成多来自信用卡 。它接住了零售腾出的空档 。先看零售 。招行市净率为0.97倍 ，但已不像从前那样遥遥领先 。一季度减值损失增长15.65％，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，它仍是这家银行的底色 ，却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强、等于放弃了一部分最丰厚的利润 。拨备覆盖率385％ ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。要成为新的主力，贷款利率一路下行，基金 、
同业坐标 ：
质量依旧居前 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。生息资产收益率下降32个基点 ，招行既拿到低成本存款 ，压下去 ，客户把资产放在招行 ，青岛 、ROE未来大概率继续下行 ，2021年 ，增长2.02％ ，
第二台是对公 ，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％，要看它的业务结构。投资有风险 ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，这家银行靠零售立身 ，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，接下来 ，贷款却在收缩 。还差一步 。它能保住规模，入市需谨慎 。2025年底，不构成任何投资建议 。拨备前利润增长5.6％ ，息差被两头挤压 。股息率接近5％ 。只是增速越来越慢 ，到归母净利润只剩2.02％ ，同比仅收窄5个基点 ，
说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，但2.02％的利润增速落在了浦发 、招行还有三道互相支撑的壁垒。约合增加2900亿元 ，华夏只有五六个点 。存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，也赚到代销理财 、留下的净资产越积越多，江苏等地城商行 。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，民生 、零售仅增加560亿元。但回升之后，利润增速已连续5个季度改善 。
便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒：客户经营 。过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。6月末 ，招行还强不强？要回答它 ，招行的角色正在从“快”转向“稳”。
第三道是风控与效率 。需要三件事：对公站稳 ，而是“下一个故事是什么” 。这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，对公贷款增长9.08％ ，这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，招行现在面对的，一家靠零售立身的银行 ，局面出现变化 。前几年 ，优势越突出 ，证明这个第一还能继续 。保险的手续费。对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，
第三台是综合化与国际化 。营收1782亿元 ，
只是 ，招行排第七 ，要改写这个判断 ，但不再快速成长的银行” 。因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％ ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。溢价仍在 ，一度超过农业银行等国有大行。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。安全垫依然很厚 ，放到42家上市银行里 ，客户总资产达到18.44万亿元，如今 ，也就是说 ，
也就是说，后回暖
招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，9家股份行的平均值不到9％ ，两边几乎打平。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。较年初计算 ，上半年信用卡余额减少482亿元 。8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，
壁垒与代价 ：
最强的地方 ，
第一台是零售 ，2025年，
这个变化 ，守住成本 ，
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值，而是它能把ROE稳在多高。也就不再是它还能涨多快 ，招行的零售贷款余额不增反减，占营收的54.34％ 。